EXCLUSIF/Lane (BCE) à MF : l’inflation baissera significativement en 2023

L’inflation diminuera considérablement en 2023, tandis que le récession devrait être légère et de courte durée. Philip Lane, économiste en chef et membre du directoire de la BCE, dans cet entretien avec MF-Milano Finanza décrit le scénario macroéconomique dans la zone euro et s’exprime sur tous les grands domaines de la politique monétaire avant le Conseil des gouverneurs du 15 décembre. Sur tarifs la BCE a déjà fait beaucoup et examinera également ce que feront les autres banques centrales, tandis que réduction du bilan (le Resserrement quantitatif) selon Lane devrait être un processus en deux étapes.

Question. L’inflation a-t-elle atteint un pic dans la zone euro ?

Réponse. Il est probablement trop tôt pour porter ce jugement, mais je serais raisonnablement confiant en affirmant qu’il est probable que nous sommes proches au sommet. Mais on ne sait pas encore si le pic est déjà arrivé ou s’il arrivera au début de 2023. La principale incertitude est que nous avons assisté à une grande volatilité des prix du gaz. Dans certains pays, les factures des consommateurs ont beaucoup bougé, tandis que dans d’autres États, certains services publics n’ont pas encore fini d’augmenter les prix. Compte tenu de la très forte hausse des prix de l’énergie, je n’exclus pas un regain d’inflation au début de l’année prochaine. Au-delà des premiers mois, plus loin en 2023, au printemps ou en été, nous devrions voir une baisse significative du taux d’inflation. Cela dit, le passage de l’inflation des niveaux actuels très élevés à 2 % prendra encore du temps.

D. L’inflation tombera-t-elle à 6-7% l’année prochaine ?

R. La baisse initiale par rapport aux taux élevés actuels se situera autour de ce niveau, mais je m’attends à de nouvelles réductions plus tard dans l’année.

D. Est-il possible que l’inflation de base augmente alors que l’inflation globale diminue ?

R. Cela pourrait se produire parce qu’un facteur important de l’inflation sous-jacente à l’heure actuelle est le fait que de nombreux secteurs de l’économie, tels que les transports et le tourisme, utilisent beaucoup d’énergie et, en raison de la forte hausse des coûts des matières premières, doivent augmenter les prix des services et des biens qu’ils vendent. E donc l’inflation de base augmente. Cela s’est produit jusqu’à présent en raison d’une deuxième raison : au cours des six derniers mois, il y a eu une reprise de la demande en raison de la fin des restrictions liées à la pandémie. Mais ce deuxième facteur devrait jouer un rôle moins important l’année prochaine, lorsque la phase de réouverture de l’économie sera terminée et que les dépenses seront revenues à un niveau plus normal. Un troisième facteur concerne la hausse des salaires, qui contribuera à l’augmentation des coûts dans l’ensemble de l’économie.

D. En ce qui concerne les perspectives d’inflation à moyen terme, la BCE a prévu un niveau de 2,3 % en 2024. L’inflation sera-t-elle plus proche de 2 % en 2025 ? Et aussi à moyen terme, lorsque la plupart des facteurs liés à la pandémie et à la guerre s’estomperont, y aura-t-il plus de risques à la hausse ou à la baisse pour l’inflation ?

R. En général, on pourrait s’attendre à ce que l’inflation se rapproche de l’objectif avec un peu plus de temps, également parce que nous avons déjà relevé les taux de manière substantielle et que nous avons dit que nous les relèverions à nouveau. Cela n’a pas d’effet immédiat sur l’inflation, mais au cours de l’année ou des deux années à venir, des taux plus élevés freineront la demande et réduiront les dépenses et donc la capacité des entreprises à exiger des prix élevés, limitant ainsi les possibilités de hausses salariales insoutenables. Par conséquent, si l’inflation se rapproche de notre objectif, c’est en grande partie grâce à nos interventions de politique monétaire. Nous pensons également que nous ne devons pas être confrontés à la même crise énergétique chaque année.

Cependant, je voudrais ajouter que nous pensons qu’il y aura une second tour de l’inflation. Comme nous l’avons mentionné, de nombreux secteurs doivent augmenter leurs prix parce que leurs coûts ont augmenté. Il est également vrai que de nombreux travailleurs ont subi une forte réduction de leur niveau de vie, mais nous nous attendons à ce qu’ils reçoivent des augmentations de salaire plus importantes l’année prochaine ainsi qu’en 2024 et 2025. Ces augmentations soutiendront les dépenses et feront également augmenter les prix. C’est pourquoi il faudra un certain temps pour revenir à l’objectif de 2 %. Les effets de second tour entraîneront l’inflation l’année prochaine et en 2024.

D. Après les mesures déjà prises et compte tenu de l’effet décalé de la politique monétaire sur l’économie, une approche plus prudente est-elle appropriée pour les prochaines hausses de taux ? L’amélioration des perspectives d’inflation réduira-t-elle la pression en faveur d’un nouveau resserrement agressif ?

R. Les décisions de taux prises depuis juillet ont été prudentes. Avoir un taux de -0,5% n’était plus une approche appropriée lorsque les risques d’inflation augmentaient. La normalisation de la politique monétaire a donc été prudente et nous avons dit que nous avions encore beaucoup à faire. Mais il est également vrai que nous devons reconnaître que les décisions de taux que nous avons déjà prises contribueront à réduire l’inflation l’année prochaine et l’année suivante. Nous nous attendons à ce que de nouvelles hausses soient nécessaires, mais beaucoup a déjà été faitNous devrons donc nous assurer que nous avons une bonne compréhension des perspectives d’inflation et des facteurs de risque lorsque nous fixerons les taux, réunion après réunion.

D. Il y a quelques jours, vous avez déclaré que vous ne voyiez pas beaucoup d’arguments en faveur d’une hausse des taux de 75 points de base. Votre opinion a-t-elle changé ou s’est-elle renforcée après les dernières données économiques ?

R. Permettez-moi de ne pas être d’accord avec cette description. Ce que j’ai dit et ce que je dis, c’est que lorsque nous avions des taux très bas, une hausse de 75 points de base était assez facile. C’était donc logique en septembre et octobre. Nous verrons en décembre quelle sera la bonne décision. Mais le point de départ est différent maintenant. Nous avons déjà augmenté les taux de 200 points de base. Nous serons toujours guidés par les perspectives d’inflation. Mais aucune réunion ne peut décider de l’ampleur appropriée de l’augmentation sans tenir compte du point de départ, qui est maintenant beaucoup plus élevé que lors des réunions précédentes.

D. Cela signifie-t-il que vous suggérez maintenant des augmentations de taux plus faibles ?

R. Le point de départ plus élevé est l’une des dimensions du débat, mais bien sûr, en termes plus généraux, nous devrons examiner les perspectives globales. Je veux dire que lorsque nous prendrons les futures décisions sur les taux, y compris en décembre, nous devrons examiner la portée de ce que nous avons déjà fait, de sorte que la base de la décision sera différente.

D. De nombreuses entreprises et ménages considèrent la hausse des taux comme une charge supplémentaire qui vient s’ajouter à la récession et à l’inflation. Pourquoi la récession ne suffit-elle pas à réduire les pressions sur les prix ? Comment la BCE veillera-t-elle à éviter tout resserrement inutile pour les entreprises et les ménages ?

R. Pour l’instant, nous pensons que s’il y a une récessionseront relativement douces et de courte durée. Si elle dure six mois et n’est pas grave, la réduction de la demande globale dans ce cas sera faible. Par rapport à une récession plus sévère, une récession plus petite et de plus courte durée est une bonne nouvelle pour l’Europe, mais cela signifie également que l’impact anti-inflationniste sera relativement limité. Je suis conscient que le poids des augmentations de taux ne sera pas uniforme. Par exemple, les ménages ayant un prêt hypothécaire à taux variable seront plus exposés que ceux ayant un prêt à taux fixe à long terme. Les entreprises fortement endettées seront également plus touchées, et les implications sont différentes pour les start-ups et les entreprises matures.

D. Quels indicateurs la BCE examinera-t-elle pour définir le taux d’intérêt final ?

R. Nous adopterons toujours une approche globale. Comme je l’ai dit dans mon article de blog la semaine dernière et dans d’autres discours, il n’y a pas de raccourcis. Il n’existe aucune sorte d’indicateur spécial qui puisse nous dire sans ambiguïté quel sera le taux terminal.

D. Mais pouvez-vous indiquer les principaux éléments pris en compte ?

R. Tous les facteurs qui influencent les perspectives d’inflation comptent. Tout d’abord, la prévision d’inflation. Deuxièmement, les risques liés à ces prévisions. Ensuite, les autres indicateurs de la dynamique de l’inflation. Mais bien sûr, nous considérons aussi ce qui se passe dans le reste du monde.

D. De quelle manière ?

R. Par exemple, si nous pensons que l’économie du reste du monde ralentit ou que les autres banques centrales mondiales vont réduire la demande par le biais de leurs politiques monétaires, le taux que nous devons atteindre s’en trouvera affecté. Notre évaluation prend donc en compte les perspectives d’inflation pour la zone euro, les perspectives d’inflation mondiales et les perspectives d’inflation de l’UE. également les perspectives des banques centrales mondiales. Mais à la fin, nous examinerons une gamme de tauxpas un seul taux terminal. Et pour nous orienter dans ce contexte, l’approche réunion par réunion nous permettra d’évaluer notre décision immédiate en matière de taux d’intérêt en examinant la gamme des taux terminaux possibles.

D. Cette fourchette de taux est-elle désormais plus élevée que lors de la dernière réunion du conseil des gouverneurs ?

R. J’attendrai que les données complètes nous parviennent et que les perspectives soient élaborées par l’ensemble de l’Eurosystème. Nous devons attendre les nouvelles projections du personnel de l’Eurosystème. Une fois que nous aurons bien compris les perspectives d’inflation, nous examinerons les implications pour le taux final.

D. En ce qui concerne les opérations de refinancement à long terme, avez-vous été surpris par les faibles remboursements des banques en novembre et prévoyez-vous des chiffres plus élevés en décembre ?

R. Il est important de ne pas se concentrer sur le chiffre de novembre, mais sur le rendement que les banques pourraient obtenir entre novembre, décembre et janvier. Chaque banque est dans une situation différente et fait des considérations différentes à la fin de l’année sur le rôle du financement LTRO par rapport au financement global. De manière générale, nous pensons qu’il y aura une réduction significative des engagements de Tltro dans les prochaines fenêtres, conformément au changement de politique que nous avons introduit.

D. Quant au resserrement quantitatif (Qt), comment la BCE assurera-t-elle un processus sans volatilité sur les marchés ? Est-ce que seuls les principes seront définis en décembre ou également quelque chose de plus, comme une feuille de route ou un lancement effectif de l’opération ?

R. Un procès a-t-il un sens ? en deux étapes. La première étape consiste à définir des principes. La deuxième consiste à définir un calendrier. Mais je pense qu’il existe désormais un consensus universel, pas seulement au sein de la BCE, sur le fait que le Qt doit essentiellement être un programme de fond. Nous veillerons à ce qu’elle apporte sa contribution à la normalisation de la politique monétaire, afin de renforcer l’instrument principal qu’est la fixation des taux. Nous nous concentrerons sur la fixation du taux de référence, tandis que le Qt fonctionnera en arrière-plan, de manière prévisible et mesurée.

D. Imaginez un Qt passif dans lequel un pourcentage des obligations échues du programme App n’est pas réinvesti ?

R. La manière exacte dont nous déciderons de réduire le PPA sera décidée lors des prochaines réunions, mais il est juste de penser que nous adopterons une approche constant. Chaque banque centrale est différente en termes de structure de maturité de son portefeuille, mais l’App permettra une approche constante.

D. Comment la BCE s’assurera-t-elle que le bouclier anti-spread de Tpi est efficace ? Si nous constatons une augmentation de la fragmentation des taux en raison du resserrement monétaire, la banque centrale sera-t-elle prête à activer l’instrument ?

R. Nous voulons être très clairs : nous avons une très bonne compréhension des enjeux. Nous savons que les banques centrales peuvent être extrêmement efficaces dans toutes sortes d’interventions de stabilisation du marché. La BCE sera donc très efficace pour réagir à toute forme de fragmentation ou de perturbation injustifiée du mécanisme de transmission. Il ne devrait y avoir aucun doute que nous pouvons utiliser le Tpi d’une manière très énergique et efficace.

D. Des politiques plus expansionnistes de la part des gouvernements pousseront-elles la BCE à augmenter davantage les taux ?

R. La réponse de base est oui. Si la zone euro a des déficits budgétaires plus importants, cela augmentera la demande globale dans l’économie et cela impliquera donc une augmentation des taux pour que l’inflation revienne à 2 %. Nous avons donc souligné que dans la réponse immédiate à la crise énergétique, les gouvernements ont encore beaucoup à faire, en protégeant les plus vulnérables et en offrant un soutien aux entreprises confrontées à des défis particuliers. Il est utile d’intervenir de manière temporaire et ciblée plutôt que de suralimenter la demande globale de manière permanente.

D. Comment les gouvernements doivent-ils agir ?

R. Si les interventions sont temporaires, il n’y aura pas d’impact majeur sur les déficits de l’année prochaine et de l’année suivante, ce qui est important à moyen terme. Il est également important d’agir de manière ciblée. Vous pouvez aider les groupes les plus vulnérables, mais d’une manière moins coûteuse que les programmes généralisés. Ainsi, il est possible de soutenir les ménages et les entreprises qui en ont besoin par des mesures temporaires et ciblées, alors que si les déficits devaient rester indéfiniment trop élevés, les pressions sur la demande augmenteraient.

D. Quels sont les principaux changements liés à la crise énergétique et les effets durables à moyen et long terme pour l’économie européenne ?

R. Certaines considérations peuvent être faites en supposant qu’il n’y aura qu’une réduction limitée des prix de l’énergie, de sorte qu’ils ne reviennent pas aux niveaux pré-pandémiques. Le premier point à souligner est que l’Europe sera collectivement plus pauvre parce que nous sommes de gros importateurs d’énergie. La baisse des revenus due aux paiements supplémentaires pour l’énergie réduira la demande dans l’économie. Le second aspect est que certaines entreprises qui consomment beaucoup d’énergie vont perdre compétitivité à l’échelle mondiale, on peut donc s’attendre à voir certaines industries se délocaliser vers des régions où l’énergie est moins chère. Mais il y a aussi un troisième élément, plus optimiste.

D. Laquelle ?

R. La réponse à la crise énergétique s’accélère et va stimuler la transition verte et les investissements dans les énergies renouvelables. Cela prendra du temps, mais l’approvisionnement énergétique sera alors plus sûr, car nous ne dépendrons plus des importations de combustibles fossiles, et moins cher, car les énergies renouvelables auront des coûts marginaux plus faibles. Je pense donc qu’il y aura une période très difficile à venir, mais aussi une transition plus rapide vers une économie plus durable.

D. Quelle est votre opinion sur les propositions de la Commission européenne concernant le nouveau pacte de stabilité ?

R. Il y aura un débat à ce sujet et nous verrons les détails des décisions, mais je veux être très clair sur ce point : la chose la plus importante est que l’Europe se mette d’accord sur un cadre fiscal… dès que possible en 2023car nous en avons vraiment besoin pour aider les gouvernements européens à prendre des décisions pour 2024 et au-delà. Un ancrage budgétaire est nécessaire pour que les gouvernements puissent concilier leur réponse à la crise énergétique et leur engagement en faveur d’un endettement durable à moyen terme.

D. En revanche, pour la politique monétaire, quel est le plus grand risque ? Vous en faites trop ou pas assez ?

R. Il est important de reconnaître que le pire scénario est que l’inflation reste trop élevée pendant trop longtemps. L’histoire montre qu’il est très coûteux de se débarrasser d’une inflation bien ancrée. Nous devons éviter cela en veillant à ce que l’inflation revienne à 2 % en temps voulu. Mais après avoir clairement énoncé cet impératif, nous voulons également nous assurer que nous sommes efficaces et que nous le faisons de manière à ce que ne pas conduire à un dépassement et la réduction excessive de l’activité économique. Je ne pense donc pas qu’il soit approprié de faire un choix binaire entre trop ou trop peu. Il y a une hiérarchie : nous devons ramener l’inflation sous contrôle et vers l’objectif. Mais nous devons également reconnaître qu’une fois que nous sommes proches de l’objectif, le risque de dépassement peut apparaître.

D. Pouvez-vous préciser ce que vous entendez lorsque vous dites vouloir ramener l’inflation à 2 % “en temps voulu” ? En quoi cette expression a-t-elle un sens différent de celui de “à moyen terme” ?

R. C’est un point très important. La BCE a toujours dit qu’elle avait une approche à moyen terme, mais sans la définir exactement. Le moyen terme peut être plus long si le type de déviation de l’inflation n’est pas excessif, mais il devrait être plus court si nous avons un grand écart d’inflation à corriger, comme celui que nous avons actuellement. Nous utilisons donc l’expression “en temps voulu” non pas pour nous lier à une année ou une période particulière, mais essentiellement pour signaler que nous voulons ramener l’inflation à 2 %. à une vitesse appropriéeet que cela ne prenne pas trop de temps. Il n’est donc pas satisfaisant de dire que l’inflation sera à 2 % pendant de nombreuses années. Nous devons nous assurer que l’inflation reviendra à 2 % à un horizon raisonnable, qui sera défini avec précision par le Conseil des gouverneurs.

D. Certains observateurs ont critiqué l’orientation de la BCE qui consiste à se concentrer uniquement sur l’inflation, parfois même à court terme, en négligeant les effets sur l’économie et la stabilité financière. Le mandat porte sur l’inflation mais la défense de la crédibilité sur les prix peut-elle conduire la banque centrale à prendre des décisions sans une analyse plus complète de l’économie ?

R. Nous prendrons toujours en compte toutes les dimensions de l’impact de nos mesures. Nous veillons toujours à être proportionnés dans nos décisions. L’accent est mis principalement sur l’inflation. Ce qui importe, ce sont les perspectives d’inflation à moyen terme, qui dépendent également de l’économie et ne sont pas uniquement liées à l’inflation actuelle. On peut être confiant : nous ferons en sorte d’atteindre l’objectif de stabilité des prix, mais sans provoquer d’effets secondaires excessifs pour l’économie et la stabilité financière. (reproduit confidentiellement)