Moody est trop sévère avec Tim, voici pourquoi

L’action Tim de Piazza Affari reste proche des plus bas historiques à 0,215 euro touchés le 21 juillet. L’action a glissé de 0,73% à EUR 0,2187 après que Moody’s a abaissé d’un cran sa note sur le géant des télécommunications, de Ba3 à B1, confirmant la perspective négative, estimant que la dette restera élevée au cours des deux/trois prochaines années face à des flux de trésorerie disponibles négatifs. Cette nouvelle note est inférieure de deux crans à celle de Fitch (BB, stable) et d’un cran à celle de S&P (BB-, négative).

La décision de Moody’s n’était pas attendue

L’effet de levier estimé a culminé à 5,4 fois la dette nette/dette à la fin de 2022 et est tombé à 4,5 fois à la fin de 2024, un niveau supérieur à la bande de tolérance de 4,25 indiquée par Moody’s pour le maintien de la notation précédente (Ba3). La confirmation de la perspective négative est, d’autre part, liée à la dégradation du scénario macroéconomique, qui réduit la visibilité sur les performances opérationnelles de Tim et la vitesse de désendettement, compte tenu de la poursuite de la forte concurrence en Italie, du besoin élevé d’investissements, dans un contexte de fort ralentissement macroéconomique.

La dégradation de la note de Moody’s n’était pas attendue, l’agence avait en fait déjà abaissé la note d’un cran en mars, de Ba2 à Ba3, après la présentation des perspectives de Tim et depuis lors, avec le récent Capital Market Day, aucun élément aggravant spécifique n’est apparu qui justifierait une nouvelle révision de la note, à l’exception de la dégradation de l’environnement macroéconomique et de la crise gouvernementale. En outre, la nouvelle notation ne semble pas tenir compte des perspectives d’amélioration également liées à un accord sur le réseau et/ou à la vente d’une participation dans EnterpriseCo, des transactions qui permettraient à Tim de gagner en flexibilité financière à court terme pour s’engager dans une nouvelle voie de repositionnement commercial.

“La dégradation de la note n’était pas une fatalité, mais elle reflète les problèmes connus de la société”, a commenté Banca Akros, selon laquelle une hausse de l’action de Tim est principalement liée au scénario de rupture, lui-même conditionné par l’évolution politique actuelle. “Les agences de notation, quant à elles, regardent toujours la société dans son ensemble et sont moins enthousiastes que les investisseurs en actions au sujet de la séparation du réseau”, a souligné Banca Akros, réitérant sa note accumulée et son objectif de cours de 0,40 € sur l’action.

Le déclassement est trop sévère, voici pourquoi

“La décision de Moody’s est clairement une nouvelle négative pour Tim, même si nous pensons qu’il n’est pas nouveau que Tim est et a été pénalisé par l’important endettement qui n’a cessé de s’accumuler au fil des ans”, a commenté Bestinver Securities, qui a estimé un scénario légèrement meilleur que celui de Moody’s : “nous indiquons un ratio dette nette/EBITDA pour l’exercice 2022 d’environ 4,5 fois, qui devrait diminuer les années suivantes. Quoi qu’il en soit, nous sommes conscients, et nous l’avons dit à plusieurs reprises, que ce n’est qu’avec la scission de la société, et le succès ultérieur du projet de réseau unique ou, dans le pire des cas, avec la cession d’une partie de NetCo et ServCo, que Tim sera en mesure d’améliorer sa stabilité financière et, espérons-le, de commencer à fonctionner avec un effet de levier sous contrôle”.

Rete Unica, la question est plus une question de timing que de volonté d’exécuter l’accord.

Au sujet du projet de réseau unique, la Repubblica rapporte que Vivendi, par l’intermédiaire de son conseiller Rotschild, aurait soumis au conseil d’administration de Tim une évaluation actualisée de NetCo, après la présentation du plan, de 31 à 34 milliards d’euros, bien au-dessus de la fourchette de 17 à 21 milliards du marché et des indications du conseiller de la société (25 milliards). Cet écart de prix, qui s’est creusé après la présentation du nouveau plan industriel par le PDG Pietro Labriola le 7 juillet, constitue un obstacle à la transaction, de même que le contexte actuel d’incertitude politique.

Une évaluation qui, pour Bestinver, semble “peu rationnelle étant donné que la révision est intervenue après la présentation d’un plan d’affaires dans lequel les chiffres financiers de NetCo étaient même légèrement inférieurs à nos estimations, nous aurions dû nous attendre à une révision à la hausse des évaluations de RetailCo et/ou EnterpriseCo. En outre, la valeur s’écarte davantage de la fourchette récemment évoquée : 16-21 milliards d’euros pour les analystes, et 25 milliards d’euros pour les conseillers. Cela dit, une évaluation de 34 ou 31 milliards d’euros ne change pas grand-chose au scénario actuel, à savoir que les négociations entre les parties seront intenses et quelque peu difficiles”.

Cependant, la question sur laquelle il faut insister maintenant est autre. Malgré les rumeurs selon lesquelles les conseillers avancent sur le réseau unique et que l’offre non contraignante pourrait être présentée d’ici la fin du mois d’août, en maintenant la date du 31 octobre pour l’offre contraignante, “il serait imprudent de ne pas considérer le scénario surprenant, dans un sens très négatif, qui se développe dans le contexte politique italien. Considérant que le réseau unique est un projet d’intérêt national et qu’une grande partie des actifs de Tim sont protégés par Golden Power, le succès et le calendrier du développement d’un réseau unique dépendront dans une certaine mesure du gouvernement italien, sans parler des 15 à 18 mois nécessaires pour obtenir toutes les autorisations réglementaires des autorités de l’UE, et donc ces nouvelles élections du 25 septembre posent une nouvelle vague d’incertitude pour l’avenir de Tim’, a averti Bestinver, qui a une note d’achat et un objectif de cours compris entre 0,65 et 0,75 euros sur le titre Tim.

Toujours selon Equita Sim, la chute du gouvernement “entraînera un ralentissement du calendrier initialement prévu, car nous pensons qu’il est difficile d’exécuter une opération aussi pertinente et politiquement sensible dans une phase de transition politique”. Nous ne semblons pas détecter d’opposition fondamentale de la part d’un quelconque parti politique, et nous pensons donc que le problème est peut-être plus une question de timing que de volonté d’exécuter l’opération”, a déclaré Equita, qui a attribué la note “hold” au titre et un objectif de cours de 0,39 €. Et le bureau de recherche d’Intesa Sanpaolo a réitéré son point de vue selon lequel l’évaluation des actifs et les implications antitrust sont les principales questions non résolues d’un chemin de réseau unique ” qui, nous en convenons, est encore compliqué par le contexte politique italien actuel “. ()